Investissement Retraite : la sécurité aujourd'hui ne garantit pas la paix demain

Très nombreux sont les plans de retraites mis en place par les entreprises françaises à être investis dans le support traditionnel qu’est le fonds en Euro des compagnies d’assurance. Il arrive d’ailleurs parfois que ce support soit le seul fonds proposé ou le véhicule d’investissement par défaut. Offrant garantie de capital et rendement minimum, ce support peut sembler idéal pour traverser les orages des crises. Mais après l’orage, on se trouve parfois bien embarrassé pour continuer à courir avec un parapluie grand ouvert…

Cependant, les assureurs soumis aux normes Solvency II vont avoir, et ont déjà, moins d’appétit pour les actifs risqués, en particulier les actions, dont pourtant on attend de la performance à long terme mais aussi, ne l’oublions pas, du rendement servi par des dividendes de plus en plus généreux. Est-il heureux pour l’économie, la croissance et l’emploi que les assureurs, grands investisseurs institutionnels, se détournent des actions ? Sans doute pas.

Sans compter qu'ils pourraient être soumis à une taxe sur leur réserve de capitalisation, au risque de créer une distorsion de concurrence entre les fonds en Euro riches en réserve et ceux qui n’en n’ont pas dotée.

Contraintes Solvency II et taxes de toute nature, voilà deux éléments qui vont entamer les rendements futurs des fonds en euro, le support préféré des Français pour leur assurance vie. Que de déceptions à venir, surtout si l’inflation reprend. En effet, le rendement moyen observé sur les actifs généraux d'assureur s'établissant actuellement autour de 4,20% tomberait sous la contrainte Solvency II à environ 3,60%. Or, une partie de ce rendement est utilisée par l'assureur pour financer le « taux technique » i.e. le taux garanti qu'il prend en charge. Ce taux s'établissant actuellement à 1,75%, il n'est pas certain que le solde suffira pour couvrir une revalorisation au moins égale à l'inflation. Alors qu'il est vital que les retraités restent des acteurs actifs de la consommation et puissent donc trouver des sources de revenus leur permettant de profiter de leur retraite dont la durée s’allonge avec leur espérance de vie.

Finalement, pour se préparer à Solvency II et passer avec succès les tests QIS5, les assureurs sont peut être allés un peu vite dans le processus de désensibilisation en actions. Gageons que ces investisseurs, comme les particuliers, retrouveront un intérêt plus rapidement que l’on ne le croit pour ce type d’actifs, a fortiori s’ils distribuent des dividendes. D’une bulle actions à une bulle du crédit, et dans la crainte d'une bulle obligataire, n’avons nous pas un peu trop gonflé une autre bulle, celle de la réglementation ?

Quels pourraient être alors les impacts sur le niveau de couverture, funding ratio, des engagements sociaux eux-mêmes soumis à des règles de valorisation très strictes ?

En parallèle à Solvency II, les modifications annoncées à la norme comptable internationale n° 19 « Avantages du personnel » n'inciteront pas non plus à investir massivement dans un support en actions. Relevons cependant en préambule que cette norme n'a pas de conséquence directe sur le financement d'un régime de retraite. En effet, les évaluations IAS 19 ont un objectif purement comptable : il s'agit de fournir des états transparents et comparables mais nullement d'établir un plan de financement.

Sans entrer dans le détail, IAS 19 permet actuellement de déterminer une charge comptable composée de plusieurs rubriques :

• (Charge) le coût d'une année de service i.e. les droits « acquis » par le salarié pendant une année,
• (Charge) la charge d'intérêt de l'année i.e. la contrepartie de l'actualisation des flux futurs,
• (Produit) la contrepartie de l'actualisation des flux futurs,
• (Charge ou Produit) divers amortissements.

Jusqu'à présent, le rendement attendu des actifs de couverture dépendait directement de l'allocation des actifs. Les régimes fortement investis en actions pouvaient donc réduire leur charge comptable par des espérances de rendement plus élevées que celles des obligations.

L'IASB envisage de déconnecter le rendement attendu des actifs de couverture de la composition de ce même actif. À ce stade, il s'agit toujours d'un exposé-sondage mais la phase de remontée des commentaires des différentes parties intéressées est déjà terminée. Le texte final est attendu pour 2011 et l'entrée en vigueur se ferait en 2013.

La nouvelle approche consisterait à fusionner les rubriques 2 et 3 ci-dessus en créant la nouvelle notion de « charge/produit d'intérêt net ». Ce montant serait calculé sur la situation nette du régime (i.e. la différence entre l'engagement et l'actif de couverture) et le taux d'intérêt appliqué serait celui utilisé dans l’évaluation du passif. Or ce taux ne dépend pas de l'allocation réelle des fonds, il découle essentiellement des rendements que l'on peut attendre des emprunts privés de bonne qualité¹.

Autrement dit, l'allocation réelle des fonds n'aura aucune incidence sur la charge comptable IAS 19. Il n'y aura donc, d'un point de vue comptable, que peu d'intérêt à rechercher davantage de performance. Évidemment, cette performance devra toujours être recherchée au niveau du financement du régime, par exemple pour réduire les cotisations lorsque le règlement le permet.

Bien que certaines entreprises aient clairement regretté cette modification annoncée, il semblerait qu'au global, les différents avis remontés à l'IASB ne s'y opposaient pas frontalement. Les acteurs ont ainsi probablement plus salué les progrès dans la lisibilité et la comparabilité des états comptables qu'ils n'ont déploré l'alourdissement de leur compte de résultat. S'agissant des régimes français, ces derniers étant souvent investis dans des fonds en Euro, les impacts devraient être relativement modérés. Il n'en ira probablement pas de même dans d'autres pays, et notamment dans le monde anglo-saxon.

¹ Il est généralement admis que l'on parle ici des emprunts émis par des sociétés notées au moins AA.